短期內(nèi)，中國應(yīng)該不會出現(xiàn)資不抵債與破產(chǎn)清算的風(fēng)險，但債務(wù)的流動性風(fēng)險、資產(chǎn)錯配風(fēng)險依然需要高度重視，在此，從中央政府、地方政府、金融機構(gòu)、私人部門等幾個方面提出一些建議。

首先，中央政府不能再通過超發(fā)貨幣、用隱性的通貨膨脹稅來加以化解未來可能的債務(wù)風(fēng)險，再用此法可能會將債務(wù)風(fēng)險傳遞為匯率風(fēng)險。因為，無論是人民幣的絕對發(fā)行量（廣義貨幣發(fā)行量M2），還是相對發(fā)行量（馬歇爾K值）在全球所有主要經(jīng)濟體中都是高居榜首，人民幣本身也存在著一定的匯率風(fēng)險。此法乃是飲鴆止渴之舉，同時也是對全社會財富的侵蝕。中央政府應(yīng)明確地方政府的償債主體責(zé)任，不能大包大攬；在逐一調(diào)查厘清真實債務(wù)和地方政府已盡全力的基礎(chǔ)上，通過中央政府建立償債基金作為一種補充，其目的是緩解部分地區(qū)的流動性短缺出現(xiàn)的信用違約，為地方政府逐漸彌補資金缺口“購買時間”。與此同時，必須硬化地方政府的預(yù)算約束機制；償債基金的使用不能無償，需計算相應(yīng)的成本。

而且，應(yīng)及時控制債務(wù)存量水平并使其透明化，就目前的債務(wù)規(guī)模而言，盡管有較大的利息及本金償付壓力，但總體而言，地方政府尚有足夠的資產(chǎn)和資源用于償還債務(wù)。隨著經(jīng)濟的平穩(wěn)增長，通過“政府-企業(yè)-居民”三部門體內(nèi)循環(huán)，實現(xiàn)地方政府的退出和居民部門的進(jìn)入，其債務(wù)風(fēng)險還是可以得到化解，但斷然不可再大幅增加負(fù)債。鑒于地方政府融資方式的多樣化及隱蔽化，債務(wù)總額的透明化是控制地方債務(wù)規(guī)模的必要條件。中央政府可建立一些類似于“債務(wù)總額/GDP”、“債務(wù)總額/一般預(yù)算收入”的剛性量化指標(biāo)，通過法律法規(guī)要求地方政府公布各類債務(wù)，同時還必須對地方債務(wù)形成剛性市場約束機制。

第二，地方政府不能一直過無約束的“好日子”，一定需要削減支出，降低效益低下的各類投資，在覆蓋未來利息支出的同時，逐步降低債務(wù)存量水平。引進(jìn)社會資金，進(jìn)行債務(wù)重組，實行公私合作模式是一個重要的解決路徑。一方面，過去幾年以來，“國進(jìn)民退”現(xiàn)象非常明顯，政府和國有企業(yè)通過借貸主導(dǎo)大規(guī)模的投資，大量民間投資被擠出，但事實已經(jīng)證明這種方式效率非常低下，未來必須將民間資金有效地引導(dǎo)到實體經(jīng)濟中來，借以提高實體經(jīng)濟不斷下滑的全要素生產(chǎn)率。另一方面，當(dāng)前整個經(jīng)濟已經(jīng)背上了沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，而在“債權(quán)-債務(wù)”結(jié)構(gòu)中，政府和企業(yè)部門是債務(wù)人，居民部門是債權(quán)人，只有通過資產(chǎn)剝離重組、引入社會資本，將“債權(quán)-債務(wù)”結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換為股權(quán)結(jié)構(gòu)，才能有效降低整個經(jīng)濟體的債務(wù)包袱，重新輕裝上路。

另外，國外一些有效的償債創(chuàng)新也可以借鑒。例如，對債務(wù)負(fù)擔(dān)嚴(yán)重的地方政府來說，可借鑒意大利政府近年應(yīng)對歐洲主權(quán)債務(wù)危機的“售后返租”方式，將政府的非經(jīng)營類資產(chǎn)出售，以獲取資金償還債務(wù)，同時只需花一小部分資金租賃使用售出資產(chǎn)，從而緩解政府短期的償債壓力。

第三，銀行體系是地方債務(wù)的主要提供者，當(dāng)前監(jiān)管當(dāng)局公布的低水平銀行貸款不良率很有可能是信息失真的結(jié)果，這將造成對潛在債務(wù)風(fēng)險的嚴(yán)重誤判。我們估計，通過信貸、理財產(chǎn)品及其它間接流向地方債務(wù)的銀行資金大約在銀行總信貸額的25%-30%之間，銀行需對理財產(chǎn)品和其它渠道流向地方債務(wù)的資金分類清理。對于已形成的、或可能形成的呆壞帳，應(yīng)該借鑒過往的成功經(jīng)驗進(jìn)行及時、有效的處置。比如上世紀(jì)90年代比較成功的“債轉(zhuǎn)股”，有效地將債權(quán)人的債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)；又如資產(chǎn)證券化，將過去投資中形成的固定資產(chǎn)進(jìn)行證券化；再比如通過已有的不良資產(chǎn)管理方法解決債務(wù)問題。

另外，融資方式方面也應(yīng)該“開正門、關(guān)后門”?；仡欉^去5年的地方政府債務(wù)擴張史，我們發(fā)現(xiàn)其舉債方式在中央不斷出臺限制政策后，越來越多樣化，越來越隱蔽化。從最初的信貸、債券，到后來的信托、融資租賃、各種形式的發(fā)展基金。融資方式的復(fù)雜化、隱蔽化帶來了更多的尋租空間，也使得地方政府的債務(wù)成本不斷上升。信貸、債券7%以內(nèi)的利息成本尚可持續(xù)，而10%以上利息率的信托資金、融資租賃必將把地方政府債務(wù)帶入惡性循環(huán)的困境。因此，在控制總量的前提下，放開銀行信貸和市政債券融資，而限制信托、融資租賃等利率奇高的融資模式，有效降低地方政府債務(wù)的利息成本。

最后，由于我國私人部門的資產(chǎn)負(fù)債狀況比較良好，因此未來通過“政府部門-私人部門”的資產(chǎn)與資金交易，應(yīng)當(dāng)是消化地方政府債務(wù)的有效方法。但這個過程需要進(jìn)行若干相關(guān)制度的完善：堅持公開與透明的原則，杜絕私下進(jìn)行幕后交易，以防止可能出現(xiàn)的道德風(fēng)險；鼓勵本地社保、養(yǎng)老基金參與，為這部分資金提高收益拓寬投資渠道；優(yōu)先組織本地居民募集基金和信托資金投資自來水務(wù)、污水處理、垃圾處理、地方電力、收費交通等有長期穩(wěn)定現(xiàn)金預(yù)期、并有較大價格調(diào)整空間的項目上，使本地普通居民能夠享受優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)帶來的長期收益，而不是向少數(shù)暴富群體傾斜；在此基礎(chǔ)上建立本地公眾作為投資人廣泛參與的良好公司治理結(jié)構(gòu)，解決地方國有企業(yè)長期以來難以解決的治理缺陷。

（作者供職于清華大學(xué)公共管理學(xué)院）