【摘要】我國資本市場雖然已經(jīng)取得了長足的發(fā)展，但是發(fā)行核準制、過度的投機性以及公司治理機制的不健全，扭曲了資金的配置效率，限制了對實體經(jīng)濟的推動作用。監(jiān)管部門應(yīng)審慎地推進注冊制改革，培育價值投資理念，促使資本市場更好地服務(wù)于實體經(jīng)濟。

【關(guān)鍵詞】資本市場  實體經(jīng)濟  核準制    【中圖分類號】F832.5    【文獻標識碼】A

金融與實體經(jīng)濟是國民經(jīng)濟運行的一體兩面，二者應(yīng)當在相互促進的過程中實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。在我國經(jīng)濟步入新常態(tài)的背景下，穩(wěn)定增長和加快經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)變成為了當前經(jīng)濟工作的重點，這對金融服務(wù)于實體經(jīng)濟提出了更高的要求。作為金融體系的重要組成部分，我國資本市場的規(guī)模雖然已居于世界前列，但在結(jié)構(gòu)和制度上仍存在許多不足。這導(dǎo)致資本市場的效率與規(guī)模脫節(jié)，無法對實體經(jīng)濟發(fā)揮應(yīng)有的推動作用。

資本市場應(yīng)當植根于實體經(jīng)濟，充分發(fā)揮經(jīng)濟形勢“晴雨表”的作用

現(xiàn)代企業(yè)承擔(dān)著投資、生產(chǎn)、銷售等諸多功能，既是市場活動的重要參與者，同時也是實體經(jīng)濟運行的核心。企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營所需的長期資金，不僅需要通過自身的利潤留存進行內(nèi)部積累，還需要獲得資本市場的外部支持。資本市場通過幫助企業(yè)擴張產(chǎn)能、提升效率來助力實體經(jīng)濟增長，同時也會從企業(yè)的經(jīng)營回報中分享經(jīng)濟發(fā)展的成果。根據(jù)美籍比利時經(jīng)濟學(xué)家雷蒙德·戈德史密斯的金融發(fā)展理論，金融與經(jīng)濟的發(fā)展永遠都是相互促進、密不可分的。離開了資本市場所提供的資金融通，實體經(jīng)濟的發(fā)展就成了無源之水；而如果實體經(jīng)濟不能有效運轉(zhuǎn)，資本市場的繁榮也會成為空中樓閣。

從理論上講，資本市場應(yīng)當植根于實體經(jīng)濟，充分發(fā)揮經(jīng)濟形勢“晴雨表”的作用。然而現(xiàn)實中，我國資本市場卻與實體經(jīng)濟存在著一定的背離。近年來，國際政治經(jīng)濟形勢的變化以及匯率的波動導(dǎo)致出口需求下降，同時人口紅利的消失和過剩的產(chǎn)能則導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)成本激增。在宏觀經(jīng)濟面臨下行壓力的同時，資本市場的表現(xiàn)卻十分活躍，銀行、券商等金融機構(gòu)在經(jīng)濟波動的過程中仍然獲取了巨額的利潤。這意味著，在高杠桿、高投機的作用下，資本市場在一定程度上脫離了實體經(jīng)濟，存在著泡沫化的趨勢。

在經(jīng)濟發(fā)展步入新常態(tài)的大背景下，我國迫切地需要消化過剩的產(chǎn)能與庫存，提高經(jīng)濟發(fā)展的創(chuàng)新驅(qū)動力，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和供給側(cè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。在這種情況下，資本市場更需要充分發(fā)揮好資源配置的功能。既要盤活存量資金，在保證宏觀流動性水平穩(wěn)定的前提下，擴大資金融通的規(guī)模；又要發(fā)揮好風(fēng)險分擔(dān)、收益共享的優(yōu)勢，有針對性地扶持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)和小微企業(yè)的發(fā)展，以及傳統(tǒng)企業(yè)的技術(shù)研發(fā)和升級。只有這樣，才能夠提高經(jīng)濟活力，加快技術(shù)密集型企業(yè)的培育，實現(xiàn)經(jīng)濟長期發(fā)展動力的成功換擋。

我國資本市場在市場規(guī)則、法律法規(guī)以及投資者保護方面存在的問題

我國資本市場20世紀90年代初才開始試點建立，雖然起步較晚，但經(jīng)過20多年的時間幾乎已經(jīng)走完了西方國家成熟資本市場兩三百年的發(fā)展歷程。資本市場在我國實體經(jīng)濟快速發(fā)展的過程中發(fā)揮了巨大的推動作用。但由于整體發(fā)展時間較短，在市場規(guī)則、法律法規(guī)以及投資者保護等方面仍然存在一些問題，有待于進一步的完善。

首先，發(fā)行核準制限制了一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)進入資本市場，對資金的合理配置造成了扭曲。自2001年以來，我國對公司上市發(fā)行一直實行核準制，由監(jiān)管部門負責(zé)審核企業(yè)資質(zhì)，并對公開發(fā)行上市的申請作出批復(fù)。在當時的市場環(huán)境下，這一制度的實施具有其合理性。信息的不透明導(dǎo)致投資者無法充分了解企業(yè)的真實經(jīng)營狀況。另外，在宏觀經(jīng)濟快速發(fā)展的大趨勢下，大多數(shù)企業(yè)具有過度投資擴張的沖動。然而，隨著市場機制的不斷改善，核準制已經(jīng)不再適應(yīng)當前的環(huán)境，反而成為了限制資本市場進一步發(fā)展的枷鎖。與此同時，退市制度也未得到嚴格地執(zhí)行，資本市場實際上成為了一個相對封閉的環(huán)境?？儍?yōu)公司無法進入，績差公司無法退出，大量的“僵尸”企業(yè)擠占了資本市場的空間，有限的資金難以得到合理地配置，也就無法有效地推動實體經(jīng)濟的發(fā)展。

其次，投資者結(jié)構(gòu)不夠合理，市場投機特征突出。在西方國家較為成熟的資本市場中，機構(gòu)投資者占據(jù)著絕對的主導(dǎo)地位。而在我國資本市場中，個人投資者的比例較高，機構(gòu)投資者雖經(jīng)歷了快速的發(fā)展，但仍不夠成熟。監(jiān)管部門和證券公司進行的投資者風(fēng)險教育不夠充分，個人投資者往往被巨大的獲利預(yù)期所誘惑，而忽視了股票交易中存在的巨大風(fēng)險。另外，二級市場過度的投機熱情也會降低傳統(tǒng)信貸和一級市場直接融資的資金供給，淡化了資本市場為實體經(jīng)濟提供資金融通的基礎(chǔ)功能。

最后，上市公司的內(nèi)部控制和信息披露制度不夠完善，通過資本市場募集的資金往往得不到有效的利用。企業(yè)融資到投資的轉(zhuǎn)化，是連接資本市場與實體經(jīng)濟的關(guān)鍵紐帶。資金的使用效率，直接決定了資本市場對經(jīng)濟發(fā)展的貢獻。根據(jù)規(guī)定，企業(yè)在資本市場籌集資金時必須要有明確的投資規(guī)劃，并且需要對資金的使用過程進行披露，接受投資者的監(jiān)督。然而在實際的操作過程中，企業(yè)的信息披露往往無法做到及時和詳盡，外部投資者也難以對公司管理者的自利行為進行有效的約束，資金使用方向隨意變更的現(xiàn)象十分普遍。另外，也有部分企業(yè)資金使用的決策與規(guī)劃不夠科學(xué)合理，具有盲目投資擴張的沖動。在經(jīng)濟快速增長的過程中，一些企業(yè)的發(fā)展重規(guī)模而不重質(zhì)量。在獲得融資之后，它們往往急于鋪攤子、搶市場，進行低端化的價格和宣傳競爭，而并不注重技術(shù)研發(fā)和生產(chǎn)效率的提升。募集資金用于重復(fù)和低效的投資，一方面造成了過去幾年存在的產(chǎn)能過剩的問題，另一方面則導(dǎo)致企業(yè)的核心競爭力不足，實體經(jīng)濟缺乏長期發(fā)展的動力。

理順資本市場與實體經(jīng)濟的關(guān)系

資本市場與實體經(jīng)濟存在著十分密切的聯(lián)系。目前，我國經(jīng)濟已經(jīng)步入了新常態(tài)的發(fā)展階段，資本市場如何能夠更好地服務(wù)于實體經(jīng)濟成為了社會各界關(guān)注的重要問題。針對我國資本市場在制度方面尚存的不足與缺陷，可以從以下幾個方面理順資本市場與實體經(jīng)濟之間的關(guān)系：

第一，審慎地推進發(fā)行注冊制改革，完善多層次資本市場的轉(zhuǎn)板機制。在目前實行的發(fā)行核準制之下，上市與非上市公司以及資本市場的不同層次之間存在著巨大的差異。過多的行政干預(yù)扭曲了市場機制的資源配置效率，導(dǎo)致創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)和小微企業(yè)的發(fā)展得不到資本市場的有效支持。因此，監(jiān)管部門要在保證市場穩(wěn)定的前提下，適時地推進注冊制改革，建立資本市場不同層次間的轉(zhuǎn)板機制，打通資本市場與實體經(jīng)濟之間淤塞的關(guān)節(jié)。

第二，培育價值投資理念，提高資本市場交易定價的合理性。在過度的投機炒作之下，資本市場的估值水平整體偏高，這將導(dǎo)致價格機制無法引導(dǎo)資金的合理流動。監(jiān)管部門和券商應(yīng)當進一步加強宣傳教育，使個人投資者能夠認清股票交易的風(fēng)險，樹立價值投資的理念。同時也要繼續(xù)嚴厲打擊內(nèi)幕交易、價格操縱以及老鼠倉等違法行為，引導(dǎo)機構(gòu)投資者在合法合規(guī)的框架下健康發(fā)展。

第三，提高資本市場的信息披露水平，強化對募集資金使用的事前規(guī)劃和事后監(jiān)督。既要避免企業(yè)無效率的圈占資金，又要切實提高投資決策的科學(xué)性與合理性，支持企業(yè)進行技術(shù)研發(fā)和轉(zhuǎn)型升級，充分發(fā)揮每一筆資金對經(jīng)濟發(fā)展的推動作用。

（作者單位：東北財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院）

【參考文獻】

①辜勝阻、莊芹芹、曹譽波：《構(gòu)建服務(wù)實體經(jīng)濟多層次資本市場的路徑選擇》，《管理世界》，2016年第4期。

②滕必焱：《加快推進監(jiān)管轉(zhuǎn)型進一步提升資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟能力》，《金融與經(jīng)濟》，2015年第3期。

③孟先彤：《資本市場的生命力在于服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展》，《東方企業(yè)文化》，2013年第5期。

責(zé)編/張蕾    美編/楊玲玲

聲明：本文為人民論壇雜志社原創(chuàng)內(nèi)容，任何單位或個人轉(zhuǎn)載請回復(fù)本微信號獲得授權(quán)，轉(zhuǎn)載時務(wù)必標明來源及作者，否則追究法律責(zé)任。