近年來，中國企業(yè)跨國并購活動日趨活躍。2016年，中國企業(yè)跨國并購交易達(dá)到777筆，并購總金額高達(dá)2254億美元，創(chuàng)下歷史新高。

跨國并購是推動供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級、加快經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要實(shí)現(xiàn)方式。但另一方面，當(dāng)我們?yōu)橹袊髽I(yè)走向世界而拍手叫好時，部分出境并購公司海外資產(chǎn)偏離主業(yè)、價值縮水、債臺高筑、內(nèi)部虧損等負(fù)面消息也不斷傳來。例如，某實(shí)業(yè)公司轉(zhuǎn)向收購海外娛樂游戲項(xiàng)目，某家知名企業(yè)收購意大利足球俱樂部持續(xù)虧損，某大型集團(tuán)負(fù)債率高于70%，其收購的美國院線業(yè)績也下滑嚴(yán)重；　還有一家公司連續(xù)進(jìn)行了4次跨國并購活動，但其控股的兩家A股公司出現(xiàn)虧損。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國企業(yè)海外并購的失敗率高達(dá)50%。這促使我們不得不謹(jǐn)慎審視部分企業(yè)海外跨國并購的動機(jī)。它們究竟是真實(shí)投資還是資本外逃？

跨國并購是企業(yè)利用國際市場和資源實(shí)現(xiàn)競爭力提升、國際化發(fā)展的重要途徑。一般來說，企業(yè)跨國并購有以下幾種正常動機(jī)：一是獲取海外資源，通過并購獲得本國稀缺的礦產(chǎn)、生態(tài)資源等。例如，五礦集團(tuán)通過開展系列海外并購，實(shí)現(xiàn)了對有色礦產(chǎn)資源的全球整合與控制。二是獲取海外先進(jìn)技術(shù)，通過跨國并購學(xué)習(xí)、掌握國外先進(jìn)技術(shù)，提升企業(yè)競爭力，向高端價值鏈升級。例如，吉利通過收購沃爾沃順利引進(jìn)了先進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)，不斷向全球價值鏈高端躍升。三是占領(lǐng)市場，通過并購國外企業(yè)，獲得境外銷售渠道和客戶，拓展企業(yè)的境外市場份額。例如，海爾通過收購GE家電，實(shí)現(xiàn)了海外市場資源的有效整合。四是利用市場錯誤估值獲得財(cái)務(wù)收益。例如，歐債危機(jī)期間歐洲部分國家資產(chǎn)市場價值低估，吸引中國企業(yè)進(jìn)行跨境財(cái)務(wù)收購活動，等等。

跨國并購也是公司常用的一種資本輸出方式。這種資本輸出包括正常投資和藏匿的資本外逃。由于資本外逃時也常穿著正常投資的外衣，往往難以將其與正常投資加以分辨，故跨國并購成了個別企業(yè)資本外逃的隱蔽方式之一。

毋庸諱言，當(dāng)下部分企業(yè)借跨國并購之名進(jìn)行資本外逃存在一些操作空間。一方面，我國正處于轉(zhuǎn)型發(fā)展的關(guān)鍵階段，經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，實(shí)體經(jīng)濟(jì)“脫實(shí)向虛”問題尚未完全解決，一些地方的金融體系積累了不少潛在風(fēng)險(xiǎn)，這使得個別企業(yè)和投資者對經(jīng)濟(jì)前景抱有不同程度的懷疑態(tài)度，有轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的動機(jī)。另一方面，跨國并購是推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、推動產(chǎn)業(yè)升級、加快經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要經(jīng)濟(jì)手段，為此有關(guān)方面適度放寬了企業(yè)走出去的政策措施。在此大背景下，中國企業(yè)近年來掀起了一波波海外并購浪潮。其中，不乏像中化以430億美元收購瑞士先正達(dá)，以填補(bǔ)專利農(nóng)藥和種子領(lǐng)域空白的巨額收購案。但與此同時，部分企業(yè)的一些資本外逃問題也值得警惕。

一是海外并購資產(chǎn)與主業(yè)相距甚遠(yuǎn)。近年來，個別企業(yè)出境收購的資產(chǎn)涉及海外足球俱樂部，就很是讓人不解。例如，有企業(yè)入主西班牙馬德里足球俱樂部，有公司收購意大利國際米蘭足球俱樂部等，一度引發(fā)爭論?；蛟S普通人無法理解特定企業(yè)的戰(zhàn)略意圖，但無論如何，人們都難以把企業(yè)涉足不擅長的足球俱樂部與提升企業(yè)的主業(yè)競爭力聯(lián)系起來。

二是高價收購海外虧損項(xiàng)目。日前，中央電視臺的新聞節(jié)目對中國企業(yè)收購的國際米蘭足球俱樂部情況進(jìn)行了報(bào)道。其中指出，這個著名的俱樂部已經(jīng)連續(xù)5年虧損，總虧損額達(dá)2.759億歐元。那么，收購這家俱樂部的中國公司究竟獲得了什么？如果說企業(yè)投資是為了盈利，那無可厚非，可投資2個多億歐元購買一家虧損公司，真的不是“亂花錢”嗎？真的會賺到錢嗎？

三是跨國并購資金來源規(guī)避監(jiān)管意圖突出。近年來，我國外匯儲備一度出現(xiàn)下降，直接影響到了我國的國際金融安全。為此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對外匯使用進(jìn)行了一定程度的控制。在此背景下，部分企業(yè)采用“內(nèi)保外貸”方式繞過國內(nèi)監(jiān)管進(jìn)行海外并購，即出境企業(yè)以境內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)作為抵押向境內(nèi)銀行擔(dān)保，境內(nèi)銀行利用其海外分支機(jī)構(gòu)向企業(yè)提供并購資金，支持企業(yè)海外并購。還有部分企業(yè)利用其在海外的子公司向國外金融機(jī)構(gòu)舉債或發(fā)行融資工具進(jìn)行募資，從而實(shí)施海外并購。這些繞過監(jiān)管籌集資金支持海外并購的項(xiàng)目一旦出現(xiàn)問題，將給我國金融安全帶來沖擊。

四是海外并購熱情異常高漲。2016年，一家國內(nèi)知名集團(tuán)以4筆總額近百億美元的海外并購成為“最積極買家”。其購買的資產(chǎn)包括海外飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)、酒店、若干高爾夫球場和商業(yè)地產(chǎn)等。還有家集團(tuán)宣布實(shí)施多起海外影視并購項(xiàng)目，宣稱要打造全球性影視帝國。熱情高漲的背后，打著什么算盤令人費(fèi)解。

那么，如何才能有效防范資本外逃式跨國并購呢？

第一，對并購主體進(jìn)行合規(guī)性監(jiān)管與盡職調(diào)查性監(jiān)管相結(jié)合。對并購主體可設(shè)置一般性要求，如并購主體連續(xù)盈利、擁有良好的財(cái)務(wù)狀況以及擁有清晰、合理的發(fā)展戰(zhàn)略等。對可疑公司有必要實(shí)行盡職調(diào)查性督察，督促提升并購主體海外并購的真實(shí)性。

第二，對投資標(biāo)的實(shí)施分產(chǎn)業(yè)差別化監(jiān)管?？晒膭罹硟?nèi)企業(yè)開展有助于推進(jìn)國家重大戰(zhàn)略，如“一帶一路”、國際產(chǎn)能合作、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級等的海外并購活動。支持企業(yè)進(jìn)行主業(yè)關(guān)聯(lián)性跨國并購，審慎進(jìn)行多元化并購。對于不動產(chǎn)、影視娛樂等領(lǐng)域的海外并購，要進(jìn)一步實(shí)行嚴(yán)格審批。

第三，對支持跨國并購的資金來源實(shí)行嚴(yán)格資本管制。加強(qiáng)對支持跨國并購資金來源監(jiān)管，強(qiáng)化對境內(nèi)融資支持跨國并購的信息披露與申報(bào)，通過金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對相關(guān)融資行為進(jìn)行規(guī)范監(jiān)督。對境外融資支持跨國并購，要嚴(yán)格審查境內(nèi)并購主體的資產(chǎn)抵押與擔(dān)保行為，嚴(yán)格監(jiān)控境內(nèi)并購主體與海外子公司之間的關(guān)聯(lián)交易。

第四，對高溢價收購海外資產(chǎn)行為進(jìn)行處罰。參考國際市場公允定價，對企業(yè)高價收購海外資本的行為予以強(qiáng)化識別和處罰。

第五，鼓勵企業(yè)優(yōu)先進(jìn)行國內(nèi)投資，為企業(yè)積極參與符合國家戰(zhàn)略及政策導(dǎo)向的重要計(jì)劃、項(xiàng)目創(chuàng)造良好的條件和環(huán)境。

李云鶴 （作者單位：華東師范大學(xué)上海并購金融研究院）