財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，截至今年3月末，國(guó)有企業(yè)總負(fù)債106.6萬億元，同比增長(zhǎng)8.7%，國(guó)企債務(wù)規(guī)模繼續(xù)以較高速度擴(kuò)張。

國(guó)有企業(yè)通過負(fù)債融資，短期來看有助于國(guó)企平穩(wěn)運(yùn)行，也使得一些項(xiàng)目可以開工建設(shè)。但當(dāng)債務(wù)規(guī)模過高時(shí)，其負(fù)面效應(yīng)逐步顯現(xiàn)。筆者認(rèn)為，在各類負(fù)面效應(yīng)中有3點(diǎn)尤為值得關(guān)注。

第一，增加了金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。相比于民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)在獲得銀行貸款、債券融資和信托融資方面，具有明顯優(yōu)勢(shì)。尤其是在經(jīng)濟(jì)下行、信用違約事件高發(fā)期，部分金融機(jī)構(gòu)甚至選擇只為國(guó)有企業(yè)提供融資服務(wù)。這意味著，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)敞口集中于國(guó)有企業(yè)。當(dāng)國(guó)有企業(yè)因杠桿率過高導(dǎo)致現(xiàn)金流無法覆蓋利息和到期債務(wù)時(shí)，金融機(jī)構(gòu)可能面臨較大損失壓力，進(jìn)而威脅金融體系穩(wěn)定。

第二，對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)有一定的擠出效應(yīng)。盡管民營(yíng)企業(yè)市場(chǎng)化程度相對(duì)較高，但中小型民企所面臨的融資難、融資貴問題，始終沒有從根本上得以解決。在決定是否投資新項(xiàng)目時(shí)，民營(yíng)企業(yè)會(huì)權(quán)衡預(yù)期收益和成本，如果融資比較困難或者資金成本較高，民企可能放棄新項(xiàng)目的投資。2016年上半年民間固定資產(chǎn)投資增速快速下跌，除了對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期改變外，與民企所處的融資環(huán)境也有一定關(guān)系。

第三，對(duì)創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型有一定抑制。一些國(guó)企經(jīng)營(yíng)效率相對(duì)較低，甚至有不少“僵尸企業(yè)”通過借新還舊來維持經(jīng)營(yíng)。當(dāng)有限的信貸資源向國(guó)企傾斜時(shí)，會(huì)抬升整個(gè)社會(huì)的融資成本。當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型時(shí)期，需要科研、創(chuàng)新來培養(yǎng)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。但科研、創(chuàng)新需要大量資金投入，當(dāng)融資成本較高時(shí)，企業(yè)對(duì)于創(chuàng)新活動(dòng)可能會(huì)更加謹(jǐn)慎，對(duì)民企而言更是如此。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這也不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型。

正因?yàn)槿绱?，?016年開始的這一輪去杠桿中，國(guó)有企業(yè)去杠桿是重點(diǎn)。

即使是這樣，我們看到國(guó)企杠桿率仍然居高不下，和民企杠桿率走勢(shì)出現(xiàn)分化。為何政策督促下，國(guó)企去杠桿仍顯得困難重重？筆者認(rèn)為，主要原因包括以下幾點(diǎn)。

第一，國(guó)企承擔(dān)著吸收就業(yè)等重要民生責(zé)任。盡管隨著其他所有制企業(yè)的快速發(fā)展，國(guó)有單位員工占城鎮(zhèn)就業(yè)人員的比例已從1978年的78.3%持續(xù)下降至2016年的14.9%，但國(guó)企在解決就業(yè)問題上仍然發(fā)揮著重要作用。

一方面，資源和重化工業(yè)為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的城市中，國(guó)企是吸收就業(yè)的主力。另一方面，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，民營(yíng)企業(yè)可能在市場(chǎng)壓力下裁員，而國(guó)企承擔(dān)著穩(wěn)定就業(yè)的重任?？紤]到國(guó)企所承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任，即使是經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)不佳，甚至需要舉債來維持正常經(jīng)營(yíng)時(shí)，地方政府也有維護(hù)一些國(guó)企繼續(xù)運(yùn)營(yíng)的動(dòng)力，而這增加了去杠桿的難度。

第二，國(guó)企在貢獻(xiàn)稅收、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，發(fā)揮著重要作用。對(duì)地方政府而言，去杠桿和稅收、穩(wěn)增長(zhǎng)這些目標(biāo)之間，存在一定的沖突。擴(kuò)大稅基是穩(wěn)定稅收的重要途徑。即使企業(yè)虧損了，需要債務(wù)融資來維持正常經(jīng)營(yíng)，但企業(yè)也需要為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)納稅。因此，地方政府有讓國(guó)企加杠桿維持下去甚至做大規(guī)模的訴求，這也推動(dòng)了國(guó)企杠桿率的上升。

國(guó)有企業(yè)在促投資、穩(wěn)增長(zhǎng)方面，也發(fā)揮著積極作用。如2016年上半年民間固定資產(chǎn)投資增速大幅放緩時(shí)，國(guó)有企業(yè)的投資規(guī)模持續(xù)上升，對(duì)沖了民間投資的回落。作為逆周期調(diào)控政策具體實(shí)施主體之一，國(guó)企的去杠桿進(jìn)程容易受到地方政府干預(yù)。

第三，金融機(jī)構(gòu)信貸資源等向國(guó)企傾斜，客觀上也增加了國(guó)企去杠桿的難度。由于預(yù)算軟約束，國(guó)企去杠桿過程中，需要偏緊的融資環(huán)境配合。但在現(xiàn)行的融資體系下，金融機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)有企業(yè)具有明顯偏好。無論是資金成本，還是資金的可得性，國(guó)企都要比民營(yíng)企業(yè)更具優(yōu)勢(shì)。這導(dǎo)致即使是在貨幣政策收緊、金融去杠桿之后，國(guó)企還是可以相對(duì)便利地融資，延緩了去杠桿進(jìn)程。（章言改）