【摘要】當(dāng)前，推進國有企業(yè)去杠桿已成為防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的重要任務(wù)和關(guān)鍵環(huán)節(jié)。黨的十九大報告及中央全面深化改革委員會都明確提出，要積極推進降低宏觀杠桿率，特別是要降低國企杠桿率。要推動國企去杠桿取得實質(zhì)性進展，需要將去杠桿與轉(zhuǎn)型升級有效結(jié)合，加快實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展?！娟P(guān)鍵詞】國有企業(yè)  去杠桿  轉(zhuǎn)型升級   

【中圖分類號】F276.1    【文獻標(biāo)識碼】A 近年來，國有企業(yè)杠桿率上升較快，在宏觀經(jīng)濟下行壓力增大的形勢下，國有企業(yè)投資收益呈邊際遞減態(tài)勢，面臨較大的市場風(fēng)險和流動性風(fēng)險，影響到整個國民經(jīng)濟的健康穩(wěn)定發(fā)展。資產(chǎn)負債率是衡量企業(yè)杠桿率的常用指標(biāo)，根據(jù)國家金融與發(fā)展實驗室、國家資產(chǎn)負債表研究中心公布的數(shù)據(jù)顯示，2017年國企資產(chǎn)負債率為65.7%，同比下降0.4個百分點，但國企債務(wù)占全部非金融企業(yè)部門比重為62%，同比增加3個百分點?？梢娡七M國有企業(yè)去杠桿依然是國企改革的重中之重。隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的推進，國企杠桿率已得到一定程度的控制，并呈現(xiàn)緩慢下降態(tài)勢，但是去杠桿的效果還不明顯，國有企業(yè)長期以來結(jié)構(gòu)性、制度性問題依然沒有得到有效解決，轉(zhuǎn)型升級任務(wù)依然艱巨。因此，國有企業(yè)需要統(tǒng)籌考慮去杠桿與轉(zhuǎn)型升級問題，既要把風(fēng)險降下去，又要把質(zhì)量提上來。  

國有企業(yè)去杠桿的目的及實施效果  

防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險和實現(xiàn)提質(zhì)增效是國企去杠桿的主要目的。國有企業(yè)杠桿率過高可能會導(dǎo)致回籠資金無法覆蓋融資成本和到期債務(wù)，一旦出現(xiàn)這種情況，金融機構(gòu)就會面臨較大的違約風(fēng)險，進而引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。同時，國有企業(yè)債務(wù)規(guī)模過高，會對民營企業(yè)融資產(chǎn)生較大的擠出效應(yīng)，加劇中小企業(yè)特別是科技型企業(yè)融資難和融資貴問題。此外，國有企業(yè)存在大量借新還舊問題，降低了資金使用效率，增加了資金風(fēng)險。因此，推進國有企業(yè)去杠桿的目的不是單純的實現(xiàn)數(shù)字上的去杠桿，更重要的是降低金融風(fēng)險，提升投資效率和發(fā)展質(zhì)量，進而促進國企轉(zhuǎn)型升級和實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

國企去杠桿的效果還未達預(yù)期。從去杠桿的實施情況看，國企杠桿率的下降大多是由于減少債務(wù)性融資或采取債轉(zhuǎn)股等方式在短期內(nèi)降低了資產(chǎn)負債率，國企利潤的增長主要依靠成本控制等措施實現(xiàn)，但提高長期投資回報率以及加快實現(xiàn)新舊動能轉(zhuǎn)換依然面臨艱巨的挑戰(zhàn)。由于企業(yè)長期以來存在的問題難以在短時間內(nèi)解決，特別是一些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性問題突出，市場化發(fā)展能力不足。即便部分國有企業(yè)杠桿率降了下來，但發(fā)展質(zhì)量卻受到影響。而未來十年是實現(xiàn)經(jīng)濟新舊動能轉(zhuǎn)換的黃金十年，也是國企轉(zhuǎn)型升級的黃金十年。近年來，我國整體經(jīng)濟穩(wěn)定快速發(fā)展，新技術(shù)、新模式不斷涌現(xiàn)，資本市場加快發(fā)展，國民消費水平不斷上升，這些都為國企去杠桿提供了諸多有利條件，為促進轉(zhuǎn)型升級提供了難得的時間窗口。要打贏去杠桿、促轉(zhuǎn)型攻堅戰(zhàn)，需要著力解決制約國有企業(yè)健康發(fā)展的關(guān)鍵性問題，推進去杠桿工作取得積極進展。  

國有企業(yè)去杠桿過程中亟需解決的問題  

沉沒成本問題突出。由于國企在投資決策中，往往需要兼顧社會責(zé)任與經(jīng)濟效益，投資決策缺乏市場化導(dǎo)向，特別是固定資產(chǎn)投資方面，投資規(guī)模大，投資周期長，一旦項目難以實現(xiàn)市場化運營，不得不重新調(diào)整投資決策和運營方案，這樣就會產(chǎn)生大量沉沒成本，給企業(yè)造成較大的負擔(dān)，這也是造成“僵尸企業(yè)”的重要原因。

缺乏經(jīng)營者思維。國有企業(yè)大多為重資產(chǎn)行業(yè)，尤其是鋼鐵、化工、能源等行業(yè)，過于注重規(guī)模擴張，導(dǎo)致投資項目缺乏市場化發(fā)展?jié)摿?。例如一些污染企業(yè)，投資建設(shè)大型環(huán)保項目后，由于綜合成本過高致使環(huán)保設(shè)備不能有效運行；一些工業(yè)園區(qū)項目投資建設(shè)與招商運營脫節(jié)出現(xiàn)“爛尾樓”等問題。這些行為不僅造成了資源浪費，而且給企業(yè)造成了較大的負擔(dān)。一旦類似項目增多，企業(yè)不良資產(chǎn)比例勢必增加，從而降低了企業(yè)的發(fā)展質(zhì)量，限制了企業(yè)的發(fā)展空間。

流動性風(fēng)險問題。企業(yè)的融資目標(biāo)應(yīng)該是可以使自身價值最大化的融資組合，如果不具備穩(wěn)定的現(xiàn)金流，則應(yīng)該盯住更為保守的融資組合。從融資結(jié)構(gòu)看，大部分國有企業(yè)融資仍以銀行長期貸款為主，股權(quán)融資比例偏小，加之融資成本上升和融資難度加大，流動性風(fēng)險增加。資本運作不能解決企業(yè)發(fā)展的所有問題，尤其是流動性問題，杠桿率偏高意味著債權(quán)融資比重偏大，資本成本勢必上升，必將壓縮利潤空間，影響企業(yè)持續(xù)發(fā)展。同時，大部分企業(yè)沒有做好資金的統(tǒng)籌管理和集約化使用，資金使用效率偏低，也增加了流動性風(fēng)險。

委托代理人問題。對于國有企業(yè)而言，企業(yè)的所有者或股東和公司的管理者是分離的。而且，由于國企需要承擔(dān)社會責(zé)任，其經(jīng)營決策受行政干預(yù)影響較大，存在政企不分的問題，使得個別國企對融資成本敏感性不高，難以實現(xiàn)投資價值最大化。同時，大部分國有企業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展職能都在二級公司，但是二級公司的負責(zé)人受制度約束，更多時候扮演的是執(zhí)行角色，缺乏創(chuàng)新空間和創(chuàng)新能力。此外，當(dāng)前國企績效考核指標(biāo)大多以年度量化指標(biāo)為主，致使二級企業(yè)負責(zé)人更關(guān)注短期目標(biāo)的實現(xiàn)，或更關(guān)注自身利益，忽視了企業(yè)中長期發(fā)展，降低了整體發(fā)展效率。  

國企去杠桿應(yīng)該與轉(zhuǎn)型升級有效結(jié)合  

穩(wěn)妥推進不良資產(chǎn)處置，拓展發(fā)展新空間。大部分國有企業(yè)，特別是以重資產(chǎn)為主的國有企業(yè)，均存在一定程度的不良資產(chǎn)，給企業(yè)造成了較大的負擔(dān)，需要著手予以解決?？梢圆扇”P活、轉(zhuǎn)讓、兼并重組等處置方式，積極引入互補性資源和市場化機制，實現(xiàn)資源有效配置，降低資金使用成本，實現(xiàn)以資源換市場，為企業(yè)發(fā)展贏得更大發(fā)展空間。同時，完善國有資產(chǎn)監(jiān)管機制，建立國有資產(chǎn)流失責(zé)任追究機制，保障國有資產(chǎn)保值增值。

引入高端要素資源，推進發(fā)展動能轉(zhuǎn)換。國有企業(yè)要實現(xiàn)從依靠投資拉動發(fā)展的模式向創(chuàng)新驅(qū)動模式轉(zhuǎn)換，從大而全發(fā)展模式向?qū)I(yè)化方向轉(zhuǎn)變，必須充分利用自身比較優(yōu)勢，培育核心競爭力。優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)僅僅是轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的基礎(chǔ)，要實現(xiàn)發(fā)展質(zhì)量變革，需要變革原有的產(chǎn)業(yè)發(fā)展模式以及打破制度性的路徑依賴，引導(dǎo)資源更加合理有效配置，提升全要素生產(chǎn)率。通過技術(shù)創(chuàng)新及資源整合，加快高端產(chǎn)品有效供給，提升投資價值回報，推進發(fā)展方式轉(zhuǎn)型。而且要避免低效投資和盲目擴張，著力發(fā)展新技術(shù)、拓展新業(yè)態(tài)、探索新模式，形成市場化發(fā)展能力，進而實現(xiàn)新舊動能轉(zhuǎn)換。

組合使用金融工具，提高發(fā)展效率。國有企業(yè)要有效降低債務(wù)融資比例，通過債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)證券化等手段，增大股權(quán)融資比重，降低資本成本，優(yōu)化資本配置效率，使融資與資金使用相匹配，保障項目投資周期穩(wěn)定的現(xiàn)金流。通過采取企業(yè)上市等手段，實現(xiàn)股權(quán)多元化改革，完善市場化管理體系和運行機制，提升市場競爭力。通過推進混合所有制改革，積極引進戰(zhàn)略投資者，帶動更大范圍資源的整合，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)。通過完善資金集約化管理，同時積極引入股權(quán)投資，引導(dǎo)更多資金運用于技術(shù)研發(fā)、新業(yè)態(tài)布局，培育持續(xù)發(fā)展能力。

積極推進市場化改革，增強內(nèi)生發(fā)展動力。從長期來看，去杠桿只是國企改革的環(huán)節(jié)之一，市場化改革才是長期發(fā)展的艱巨任務(wù)。要通過完善公司治理體系，完善經(jīng)營者思維，提高管理水平，有效降低制度成本，增強發(fā)展活力。堅持以發(fā)展質(zhì)量為導(dǎo)向的考核體系和激勵機制，減少委托代理人問題帶來的效率低下問題。要根據(jù)行業(yè)特點、企業(yè)發(fā)展周期、結(jié)合市場情況采取動態(tài)推進措施，通過技術(shù)和制度創(chuàng)新，優(yōu)化原有的要素配置結(jié)構(gòu)，著力補齊發(fā)展短板，逐步培育和提高企業(yè)內(nèi)生發(fā)展動力。

（作者均為中國社會科學(xué)院研究生院政府政策與公共管理系博士研究生）  

【參考文獻】

①劉金全、陳德凱：《理解中國貨幣政策調(diào)控模式：“穩(wěn)杠桿”還是“降杠桿”——基于TVP-VAR模型的實證研究》，《西安交通大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版）》，2017年第6期。

②孫學(xué)工：《對癥國企杠桿》，《債券》，2017年第12期。  

責(zé)編/周小梨（見習(xí)）   謝帥（見習(xí)）    美編/楊玲玲  史航（見習(xí)）

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