摘 要:肇始于美國的通貨膨脹已經(jīng)成為全球性問題，這再次提醒我們，經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化是一種全球化現(xiàn)象。實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化的關(guān)鍵是要在開放的同時保持自主性，正確應(yīng)對國際經(jīng)濟(jì)大循環(huán)的周期性變動。本輪全球通脹是全球經(jīng)濟(jì)大變局的自然演進(jìn)，有其深刻而復(fù)雜的長期根源。全球經(jīng)濟(jì)的供給和需求已經(jīng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，出現(xiàn)所謂反向貨幣戰(zhàn)爭的新特征。各國都在極力拓展和爭奪宏觀經(jīng)濟(jì)政策空間，增強(qiáng)自身經(jīng)濟(jì)韌性。通貨膨脹具有強(qiáng)烈的再分配效應(yīng)，對于個人、企業(yè)和政策制定者都是嚴(yán)峻考驗(yàn)。
關(guān)鍵詞:通貨膨脹 全球化 中央銀行 反向貨幣戰(zhàn)爭
【中圖分類號】F821.5 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A
通貨膨脹成為全球性問題
2022年，全球通貨膨脹形勢陡然升溫。截至5月份，全球月度同比消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）大于10%的經(jīng)濟(jì)體超過40個，大于5%的經(jīng)濟(jì)體超過80個。其中，5月份黎巴嫩和委內(nèi)瑞拉的月度同比CPI分別高達(dá)211%和167%，土耳其為61%，阿根廷為45%，都處在非常高的位置。從主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體看，6月份美國月度同比CPI為9.1%，歐元區(qū)為8.6%，日本較低為2.4%。我國6月份月度同比CPI為2.5%，處在比較穩(wěn)定的狀態(tài)。包括中國和日本在內(nèi)，全球目前月度同比CPI低于3%的經(jīng)濟(jì)體不足20個。通貨膨脹已經(jīng)從個別經(jīng)濟(jì)體蔓延到全球，成為全球性的問題。
隨著通脹高企，很多國家出現(xiàn)示威游行和罷工潮，抗議生活成本飆升，要求提高工資待遇。2022年6月7日韓國貨運(yùn)卡車工人罷工，6月18日加拿大鐵路工人罷工，6月18日英國倫敦爆發(fā)大規(guī)模游行活動，6月20日8萬比利時工人在布魯塞爾游行示威，21日、23日和25日英國4萬名鐵路工人罷工。由于通脹問題導(dǎo)致游行示威和罷工潮的國家還包括：德國、西班牙、葡萄牙、愛爾蘭、印度、印度尼西亞、斯里蘭卡、阿根廷、巴拿馬、厄瓜多爾、秘魯和突尼斯等。游行示威和罷工潮在全球不斷蔓延的同時，在一些國家還在加劇和惡化，可能會引發(fā)比較嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)社會動蕩。
全球通脹升溫引起各方普遍擔(dān)憂。2022年5月1日，《華盛頓郵報(bào)》和美國廣播公司（CNBC）聯(lián)合發(fā)起的民調(diào)顯示，高達(dá)94%的美國人對通貨膨脹感到擔(dān)憂，有44%的被調(diào)查者感到十分沮喪。美國總統(tǒng)拜登多次強(qiáng)調(diào)，應(yīng)對通脹是其施政的首要目標(biāo)。6月21日，在接受CNBC采訪時，德意志銀行首席執(zhí)行官克里斯蒂安·澤溫（Christian Sewing）指出，通貨膨脹是其最擔(dān)心的問題，歸根結(jié)底，通脹是全球經(jīng)濟(jì)的最大毒藥。在2022年6月的《全球經(jīng)濟(jì)展望》中，世界銀行認(rèn)為全球滯脹的風(fēng)險正在增加，新興市場國家可能會再次面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。
各經(jīng)濟(jì)體中央銀行貨幣政策立場
面對全球通脹的蔓延和惡化，很多中央銀行開始收緊貨幣政策。在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，2022年以來有澳大利亞、加拿大、新西蘭、英國、美國、韓國和挪威等啟動加息。一些發(fā)展中國家和新興市場經(jīng)濟(jì)體通脹形勢更加嚴(yán)峻，其中阿根廷、哥倫比亞、秘魯、墨西哥、巴西、智利和斯里蘭卡等去年就已啟動加息。截至2022年上半年，全球已有超過70家央行開啟加息進(jìn)程。
在通貨膨脹持續(xù)上漲1年，從不到2%漲到超過8%之后，美聯(lián)儲終于在2022年3月開始加息。3月16日首次加息0.25個百分點(diǎn)，5月4日第二次加息0.5個百分點(diǎn)，6月15日第三次加息0.75個百分點(diǎn)，7月27日第四次加息0.75個百分點(diǎn)。四次加息后，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間從0-0.25%升至2.25%-2.5%。加息的同時，美聯(lián)儲也開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表。美聯(lián)儲首次加息即同時表示，預(yù)計(jì)會在5月議息會議開啟縮表。5月議息會議美聯(lián)儲如約開啟縮表，決定從6月1日開始減持國債、機(jī)構(gòu)債務(wù)和機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券，并同時發(fā)布《縮減美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模計(jì)劃》。該計(jì)劃遵循2022年1月發(fā)布的《縮減美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模原則》，采取漸進(jìn)的、可預(yù)測的被動縮表方式，不是主動拋售資產(chǎn)，而是減少到期本金再投資。該計(jì)劃設(shè)定每月最多減少300億美元美國國債、175億美元機(jī)構(gòu)債，三個月后月度縮減上限均提升一倍，即600億美元國債和350億美元機(jī)構(gòu)債。如果該計(jì)劃能夠如期頂格執(zhí)行，那么到2022年年底美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模將縮減4275億美元，到2023年6月將縮減9975億美元。
歐洲央行6月9日公布政策決議表示，將于7月1日結(jié)束資產(chǎn)購買計(jì)劃下的量化寬松政策，并且在7月21日的會議上開啟加息，將三項(xiàng)主要利率上調(diào)0.25個百分點(diǎn)。歐央行還預(yù)計(jì)在9月份再次上調(diào)關(guān)鍵利率，如果中期通脹前景持續(xù)或惡化，9月份會議會有更大的加息幅度。7月21日，歐洲央行貨幣政策會議宣布加息0.5個百分點(diǎn)，將存款機(jī)制利率提高至0%，邊際借貸利率提高至0.75%，主要再融資利率提高至0.5%，結(jié)束了長達(dá)8年的負(fù)利率操作。
與美聯(lián)儲和歐洲央行相比，日本央行維持著更為鴿派的政策。日本央行對收益率曲線控制（YCC）的堅(jiān)持，成為6月份市場關(guān)注的焦點(diǎn)。為了捍衛(wèi)“無限量購債”的承諾，日本央行6月購買了創(chuàng)紀(jì)錄的14.8萬億日元國債，其持有的日本國債超過總量的50%，跨越了一個歷史性的里程碑。10年期日本國債價格已創(chuàng)下自2013年以來最大跌幅，6月15日日本國債期貨更是觸發(fā)熔斷。雖然面臨來自市場的巨大壓力，但是日本央行在最近的會議上仍堅(jiān)稱，由于日本經(jīng)濟(jì)仍未走出低迷，現(xiàn)在收緊貨幣政策還為時過早。
全球通脹肆虐之際，中央銀行加息潮如期而至。作為全球通脹的主要策源地，美聯(lián)儲加息步調(diào)明顯偏慢，“落后于經(jīng)濟(jì)形勢”（behind the curve）。受制于龐大的政府債務(wù)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不穩(wěn)固，無論是加息還是縮表，美聯(lián)儲的緊縮空間都相當(dāng)有限。歐元區(qū)財(cái)政一體化程度低，意大利等高債務(wù)、低增長國家經(jīng)濟(jì)非常脆弱，歐洲央行更是投鼠忌器。日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程相對滯后，政府債務(wù)負(fù)擔(dān)尤為沉重，在通脹出現(xiàn)明顯上漲之前，日本央行不會收緊貨幣政策。美、歐、日三大發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體冷熱不均、體質(zhì)各異，導(dǎo)致其貨幣政策不同步，增加了國際金融市場出現(xiàn)劇烈調(diào)整的風(fēng)險。本輪通脹明顯是全球性現(xiàn)象，對很多經(jīng)濟(jì)體來說，單純的內(nèi)部調(diào)整可能難以解決問題。對那些債務(wù)高企、經(jīng)濟(jì)脆弱的發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體而言，本輪全球通脹的挑戰(zhàn)尤為嚴(yán)峻。
全球通脹的直接原因和反向貨幣戰(zhàn)爭
通貨膨脹的直接原因可以從兩方面考察，即供給和需求，也就是通常所說成本推動型通脹和需求拉動型通脹。就本輪全球通脹而言，供給面的因素很多，包括：新冠肺炎疫情導(dǎo)致的停產(chǎn)、交通阻滯以及對供應(yīng)鏈的連鎖影響，烏克蘭危機(jī)導(dǎo)致的大宗商品價格飆升、貿(mào)易中斷和其他影響，中美貿(mào)易摩擦和英國脫歐等事件對產(chǎn)業(yè)鏈造成的持久影響，勞動力短缺和企業(yè)壟斷增強(qiáng)等中長期因素的影響，等等；需求面的因素則相對單一，主要是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體新冠肺炎疫情以來支持家庭和企業(yè)的擴(kuò)張性財(cái)政政策，持續(xù)時間更長的極度寬松的貨幣政策，以及全球需求從非貿(mào)易服務(wù)向貿(mào)易商品的大規(guī)模重新配置。
無論是供給因素還是需求因素，都在本輪通脹飆升中發(fā)揮作用，關(guān)鍵在于哪種力量處于主導(dǎo)和支配地位。這有很強(qiáng)的政策涵義，也是爭論的焦點(diǎn)。當(dāng)前流行兩種立場鮮明的對立觀點(diǎn)。第一種觀點(diǎn)將供給面因素放在主導(dǎo)地位，認(rèn)為新冠肺炎疫情導(dǎo)致的供應(yīng)鏈危機(jī)和烏克蘭危機(jī)導(dǎo)致的大宗商品價格飆升是本輪通脹的主要原因。在相關(guān)因素的影響逐步消除以后，通脹自然會見頂回落。比如，穆迪分析（Moody 's Analytics）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬克·贊迪（Mark Zandi）就持此觀點(diǎn)，認(rèn)為2022年3月以來美國通脹出人意料地惡化，最主要原因是烏克蘭危機(jī)，導(dǎo)致5月份CPI同比多增3.5%；在烏克蘭危機(jī)之外，疫情和住房短缺也是推升通脹的重要原因。美國總統(tǒng)拜登和美聯(lián)儲主席鮑威爾很長一段時間持類似觀點(diǎn)，將通脹歸咎于外部供給沖擊，并認(rèn)為通脹是暫時的。這種觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)是外部因素推升了美國的通貨膨脹，這一方面可以為政策制定者卸責(zé)，另一方面也拖延了緊縮措施的及時出臺。
第二種觀點(diǎn)將需求面因素放在主導(dǎo)地位，認(rèn)為本輪通脹是美國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體不負(fù)責(zé)任的擴(kuò)張政策造成的，需要果斷的財(cái)政和貨幣政策退出甚至緊縮進(jìn)行干預(yù)。早在2021年2月，兩位重量級經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩默斯（Summers）和布蘭查德（Blanchard）先后發(fā)聲，指出美國政府的新冠肺炎疫情救助計(jì)劃規(guī)模過大，可能會造成通貨膨脹和金融不穩(wěn)定。實(shí)際上，早在2008年全球金融危機(jī)之后，美國逐步越過了財(cái)政政策和貨幣政策之間的界限，貨幣政策不斷遷就龐大的財(cái)政刺激計(jì)劃，從而觸犯了赤字貨幣化的政策禁忌。這種大規(guī)模財(cái)政和貨幣政策的聯(lián)合擴(kuò)張，終于引發(fā)嚴(yán)重通貨膨脹。從第二種觀點(diǎn)可以引申出美國是本輪全球通脹的主要策源地，除了其本國爆發(fā)高通脹以外，也向全球輸出通貨膨脹。
美國向全球輸出通脹有兩個渠道。第一個是直接渠道，即大規(guī)模刺激政策下美國的龐大需求拉高全球商品價格。據(jù)Furman估計(jì)，自疫情開始以來，美國累計(jì)在商品上多花了6000億美元，約占全球年度商品消費(fèi)總額的4%。第二個是美元升值渠道。最近一年來，美聯(lián)儲加息疊加其他因素，已經(jīng)使得美元升值超過10%。一方面，由于美元是全球貿(mào)易的主要計(jì)價貨幣，強(qiáng)勢美元會使得相關(guān)商品以其他貨幣計(jì)價時價格更高；另一方面，強(qiáng)勢美元提升了美國的購買力，同樣金額的美元可以購買更多外國商品，這在擴(kuò)張美國對外需求的同時也遏制了美國國內(nèi)通脹。
從上世紀(jì)80年代開始的全球化黃金時期，很多時候都是商品供給大于需求。為了促進(jìn)出口，有些經(jīng)濟(jì)體會通過持續(xù)單邊干預(yù)壓低匯率，這種競爭性貶值也被稱為以鄰為壑的貨幣戰(zhàn)爭。美國政府對此有專門立法，美國財(cái)政部也會定期公布所謂“匯率操縱國”名單，作為美國平衡國際收支的重要手段。然而，2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，一系列變化使得全球供需逐步發(fā)生逆轉(zhuǎn)。尤其是新冠肺炎疫情暴發(fā)以來，全球商品市場呈現(xiàn)出明顯的供小于求態(tài)勢。這種情況下，各經(jīng)濟(jì)體需要的不再是壓低匯率、增加出口和擴(kuò)大順差，而是貨幣升值、增加進(jìn)口和擴(kuò)大逆差，以此來遏制國內(nèi)通脹。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家將此稱作反向貨幣戰(zhàn)爭。
全球通脹很大程度上并非是無差別施加于每個國家的外部沖擊，對于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、發(fā)展水平和分工位置不同的國家，全球通脹的涵義是不同的。比如，2022年Furman就指出，美國和歐洲都面臨著持久的國內(nèi)需求拉動型通脹和短暫的全球成本推動型通脹，但其比例截然不同。美國通脹更多是內(nèi)需拉動，其政策制定者不應(yīng)夸大全球因素的影響，而忽視解決自身問題。相反，歐洲通脹更多是外部輸入，其政策制定者不宜反應(yīng)過度。世界銀行則認(rèn)為，從20世紀(jì)70年代滯脹的經(jīng)驗(yàn)看，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體大幅提高利率的一個重要副產(chǎn)品，就是引爆發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的債務(wù)危機(jī)。因此，發(fā)展中國家迫切需要加強(qiáng)財(cái)政和外部緩沖，積極應(yīng)對即將到來的考驗(yàn)。
長周期視角下的全球通脹
全球通脹更多是由國際經(jīng)濟(jì)大循環(huán)周期演變所形塑的內(nèi)生問題，需要從更長的歷史周期進(jìn)行考察。首先，美國主導(dǎo)的全球經(jīng)濟(jì)存在一個70年左右的杠桿—利率周期，周期頂部的主要特征是所謂“高低不平”的經(jīng)濟(jì)困局。“高”是高債務(wù)、高杠桿和高風(fēng)險，“低”是低利率、低增長和低通脹，“不平”是收入分配和財(cái)富分配的不平等。高債務(wù)、高杠桿限制了財(cái)政政策空間，低利率限制了貨幣政策空間，低通脹反映了結(jié)構(gòu)性的總需求不足，低增長和不平等則導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)和社會不穩(wěn)定，整體風(fēng)險上升。上輪周期的頂點(diǎn)在第二次世界大戰(zhàn)之后，其過渡得益于戰(zhàn)后繁榮和上世紀(jì)70年代的滯脹。高增長和高通脹打破了經(jīng)濟(jì)困局，30多年里美國政府完成了去杠桿，利率也飆升到高位，財(cái)政政策和貨幣政策同時獲得巨大空間。高累進(jìn)稅率下，貧富分化也大為緩和。從上世紀(jì)80年代開始的30多年里，寬松的貨幣政策一步步壓低利率，寬松的財(cái)政政策使得美國政府再次負(fù)債累累。在宏觀經(jīng)濟(jì)政策空間消耗殆盡之際，減稅和金融自由化等政策也使得貧富差距再次拉大，全球經(jīng)濟(jì)再次步入“高低不平”的困局。
其次，為應(yīng)對全球經(jīng)濟(jì)困局，拓展政策空間，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體主動進(jìn)行調(diào)整。全球經(jīng)濟(jì)困局的棘手之處在于，政府缺乏干預(yù)經(jīng)濟(jì)的政策空間。2008年全球金融危機(jī)之后，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體很快就遭遇了政策空間不足的問題。政策利率觸及零下限，限制了貨幣政策的擴(kuò)張空間，政府債務(wù)高企限制了財(cái)政政策的擴(kuò)張空間。人們普遍擔(dān)心，逆周期政策已經(jīng)沒有空間或缺乏力量來促進(jìn)增長或應(yīng)對下一次負(fù)面沖擊。對此，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在宏觀經(jīng)濟(jì)政策的理論和實(shí)踐上做了重大嘗試。貨幣政策方面，很多非傳統(tǒng)工具的使用提供了新的政策空間，比如負(fù)利率、量化寬松、前瞻指引等；財(cái)政政策方面，低利率下債務(wù)成本下降，高債務(wù)對財(cái)政政策空間的制約似乎有所放松?？傮w而言，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的宏觀經(jīng)濟(jì)政策呈現(xiàn)出明顯的財(cái)政政策主導(dǎo)和赤字貨幣化趨勢。這是拓展政策空間和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)韌性的努力，也是面對“高低不平”經(jīng)濟(jì)困局的主動反應(yīng)和調(diào)整。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體除了財(cái)政政策和貨幣政策的嘗試，還以國家安全等為由改變貿(mào)易和投資政策，以拓展相應(yīng)的政策空間，這是中美貿(mào)易摩擦的經(jīng)濟(jì)本質(zhì)。
最后，全球通脹是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體主動調(diào)整的結(jié)果，也是全球經(jīng)濟(jì)困局自然演變的結(jié)果。拓展財(cái)政和貨幣政策空間的努力，導(dǎo)致了實(shí)質(zhì)上的赤字貨幣化，極大擴(kuò)張了全球經(jīng)濟(jì)的需求側(cè)；以經(jīng)濟(jì)安全為由的一系列逆全球化操作，則很大程度上打壓了全球經(jīng)濟(jì)的供給側(cè)。這一系列政策的效果疊加，最終導(dǎo)致全球出現(xiàn)高通脹。高增長和高通脹是打破經(jīng)濟(jì)困局的有效手段，高增長可遇不可求，于是高通脹幾乎成了唯一選擇。在全球經(jīng)濟(jì)處于持續(xù)低通脹甚至通縮的時候，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實(shí)際上一直在設(shè)法提高通脹水平。因此，在全球通脹初露苗頭之際，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實(shí)際上一直在遷就甚至縱容。而在通脹已經(jīng)比較嚴(yán)重的時候，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體則表現(xiàn)出了非常高的忍耐力，遲遲不開啟緊縮進(jìn)程。直到最近，主要央行才先后表現(xiàn)出了抑制通脹的姿態(tài)。正如美聯(lián)儲6月份在其《貨幣政策報(bào)告》中不經(jīng)意透露的：“通脹預(yù)期的上升對日本和歐元區(qū)等近幾十年來通脹持續(xù)低于目標(biāo)的經(jīng)濟(jì)體來說可能是一種可喜的發(fā)展。”其實(shí)，同樣的斷語也完全適用于美國。
本輪全球通脹的未來走勢
有鑒于本輪全球通脹創(chuàng)40年來新高，很多人就以上世紀(jì)70年代的滯脹與當(dāng)下比較，也拿其時美聯(lián)儲主席沃爾克和當(dāng)前美聯(lián)儲主席鮑威爾比較。然而，從杠桿—利率長周期看，目前階段更像是上世紀(jì)50年代而不是上世紀(jì)70年代。鮑威爾所要面對的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與沃爾克截然不同。僅就政府債務(wù)水平而言，沃爾克大幅加息時美國政府債務(wù)占GDP的比重不足40%，政府已經(jīng)完成了去杠桿，而目前該比重為125%。正如Cochrane（2022）所言，沒有財(cái)政緊縮加持，美聯(lián)儲無力應(yīng)付通脹。Stiglitz 和 Baker（2022）也指出，美國今天的經(jīng)濟(jì)與上世紀(jì)70年代大不相同，比如全球化影響更深遠(yuǎn)，工會力量明顯更弱。如果把上世紀(jì)70年代的解決方案嫁接到2022年，那將是極其愚蠢的。
就目前經(jīng)濟(jì)環(huán)境而言，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體并沒有緊縮財(cái)政和持續(xù)大幅加息的條件。當(dāng)前的全球通脹只是標(biāo)志著調(diào)整的開始，政府債務(wù)削減和貧富差距彌合必定是一個痛苦的長期過程。因此，本輪全球通脹應(yīng)該會持續(xù)較長時間，即使見頂回落后，也要警惕其再次飆升。與之相應(yīng)的是全球宏觀治理完全進(jìn)入未知領(lǐng)域，各類風(fēng)險和不確定性明顯上升。無論對于居民還是企業(yè)，抑或是政策制定者，這都將是嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。
【本文作者為中國社會科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所宏觀室主任、國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室研究員】
參考文獻(xiàn)
[1]Cochrane John H., 2022, "The Federal Reserve Can't Cure Inflation by Itself," Wall Street Journal, July 28.
[2]Joseph E. Stiglitz and Dean Baker, 2022, "Inflation Dos and Don'ts," Project Syndicate.
責(zé)編：程靜靜／美編：王嘉騏
he Origin and Trend of Global Inflation
Tang Duoduo
Abstract: Originating in the United States, inflation has become a global issue which reminds us again that economic modernization is a global phenomenon. Against this background, the key to realizing economic modernization is to maintain independence while opening up and correctly responding to the cyclical changes in the international market. As a natural evolution of global economic changes, recent global inflation has deep, complex, and long-term causes. Nowadays, the supply and demand for the global economy have been reserved, leading to the so-called “Reverse Currency War”. Thus, all countries are striving and competing for ample room for macro economic policy to enhance their economic resilience. On the whole, inflation has strong redistributive effects, posing severe challenges to individuals, enterprises, and policymakers.
Keywords: inflation; globalization; central banks; Reverse Currency War
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